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              科創板的野心與決心

              839 0 來源:甲子光年 發布時間:2019-03-07 21:28

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              這閃電般的速度,讓很多人都措手不及。科創板的戰略地位究竟有高?到底有多大概率能成?對整個資本市場將會形成怎樣的影響?施行的關鍵點究竟又在哪里?“甲子光年”發布文章《科創板,野心與決心》,試著回答了這些問題。標題為讀懂君修改,以下為文章全文。

              能從上到下形成最大公約數的事兒,大概率會成。

              3月2日,《科創板首次公開發行股票注冊管理辦法(試行)》和《科創板上市公司持續監管辦法(試行)》凌晨落地,科創板正式開閘,一時解讀、分析無數。

              其實近4個月前,設立科創板的消息剛發布時,「甲子光年」身邊的許多科技公司及投資人就已開始積極討論。期待者有之,觀望者有之,有人準備第一批吃螃蟹,也有人想再等等。對科創板的不同態度,歸根結底是對資本市場改革是否有信心。

              綜合各方聲音,「甲子光年」站在樂觀派一方:科創板,是大事,也是大勢;是野心,也是決心。

              這不僅是公司、投資者的機會,也是整個國家的機會。

              回顧改革開放以來的歷史,能從上到下形成最大公約數的事兒,大概率會成。

              / 01 /

              為什么科創板一定要成?

              為什么科創板一定要成?

              一句話回答:壯大科技實力,已成為政府、公司、各行業從業者、普通投資者的“公約數”。

              首先是,中國資本市場亟需改頭換面。

              科創板能帶來的資本市場變革不再贅述,它的主要方向是打造更理性、更國際化的健康資本市場,并進一步將在科創板增量市場的成功經驗復制到久被吐槽的A股主板等存量市場。

              而在資本市場之外,科創板更深遠的意義還有兩點:一是促進經濟轉型,二是進一步加強人民幣的國際化。前者是增加實體經濟實力,后者是建設金融話語權。

              站在目前的時間節點上,以上目標關乎未來國運。

              先說經濟轉型。在走過了長期的技術引進階段,做好了一個勤奮的追趕者后,中國目前開始向引領者過渡。

              如果單單追求經濟發展速度,引進技術的效率更高,成本一般只有發明新技術的1/3。但現在的情況是,在有些領域,沒什么技術好引進了;在另一些領域,他國感到了威脅,最核心的技術不讓你引進,只有自己擼起袖子干。

              雄關漫道真如鐵,動既有格局、淘汰落后產能并不容易,但這是發展的必然結果,只能而今邁步從頭越。

              而科創板直接解決的問題就是科技型企業的融資難題。

              科創板的推出,有利于彌補快速成長期的科技創新型企業無法對接資本市場發展的空白,有效降低融資成本,助推科技產業發展。

              之前中國資本市場不完善的一大痛點就是,好企業流失。科技創新企業頻頻選擇赴港、赴美上市。

              這造成兩個問題:一是境外投資者對中國公司價值的理解有偏差;二是明明是中國市場孕育并持續供給著這些公司,但中國投資者卻無法分享其成長紅利。去年以來,還出現了第三個問題——隨著全球貿易摩擦加大,某些焦點領域,如集成電路領域在境外上市的環境不一定好。

              改革急迫性顯而易見,要留下好的創新型企業,就要增強資本市場的融資能力,就必須堅定推進改革。

              所以科創板不是目的,而是更大棋局中的手段,是促進增長動能轉換的途徑之一。

              人民幣的國際化,也源自同一個大背景。

              經濟發展階段不一樣了,世界格局在悄然變化,不止中國,其他許多國家和地區也都在謀求更公平的國際金融環境。

              而科創板的設立,首先有利于留住中國自己的好公司,進一步地,配合一帶一路等其他政策,將來還可能吸引一些其他國家快速成長的公司,從而吸引更多資本進入以人民幣結算的中國股市,增強人民幣的國際化。

              在這樣空前的決心之下,目前的一些擔憂,如“科創板主板化;延續窗口指導,政策穩市;由于利益博弈阻礙退市制度執行”等情況應該會得到改善。

              畢竟胳膊擰不過大腿。在現有的改革迫切性和決心下,整體利益勝于局部利益;一時的市場波動,無法改變既定發展大計。

              / 02 /

              為什么科創板大概率能成?

              判斷科創板大概率能成,首先是因為決心。

              值得注意的是:科創板的發布獲得了前所未有的規格。

              科創板是中國股市有史以來,第一次由一把手在國際性大會(去年11月5日的首屆中國國際進口博覽會)上向全球發布的。站臺級別之高,表明了推行改革的決心。

              接著,科創板表現出了超預期的推進速度。從2018年11月5日對外發布消息,到2019年3月2日科創板試行管理辦法正式落地,只花了3個多月,117天。尤其當征求意見期剛剛結束,距離證監會主席易會滿露面僅過去兩日,科創板制度規則便在上周六凌晨“火速落地”,速度前所未有。

              第二個原因是,中國科技產業的實力確實發展到了一定程度,積攢了大量的上市需求。

              僅以頭部公司來說,去年,中國獨角獸企業(估值超過10億美元的未上市公司)已有186家,總估值達5萬億人民幣;而2017年,對應的數字還是120家和3萬億。算上2018年成功IPO的24家企業,獨角獸數量在去年的增幅達到93.75%。

              估值增幅最快的獨角獸中,螞蟻金服、寒武紀(半導體)、京東數科、VIPKID(AI自適應教育)等科技公司名列前茅。

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              數據來源:《2018胡潤大中華區獨角獸指數》

              在研發投入上,中國從2000年以來快速增長。2015年,研發投入總量已位居世界第二,接近美國。這一方面為中國科技產業發展提供了后勁,另一方面也讓科技公司對資本市場有了更大需求,因為科技研發,尤其是創新性的研發具有高投入、高風險、回報不明確的特點,十分花錢。

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              資料來源:路特社報道,原始資料來自經濟合作與發展組織(OCED)

              左圖為研發投入的絕對值;右圖為研發投入總量在GDP中的占比。

              科創板能成的第三個原因是,前期改革積累的經驗。

              從創業板、新三板的改革來看科創板,悲觀者會傾向認為:江山易改,本性難移;但換個角度想,也可以是吃一塹,長一智。

              比如在投資者門檻這一具體制度的設計上,科創板就選擇了一個包含300萬投資者的“50萬人民幣金融資產加24個月投資經驗”的門檻,在適當增加投資者專業度指標的基礎上避免了新三板出現的流動性不佳問題。

              如果監管層能深刻認識到此前一遇波動就打補丁、“貼創可貼”的管理方式治標不治本,這次的改革將帶來令人激動的效果。

              最后一層微妙的心理還在于,這也是考驗信心的時刻——就像中國老話說的,“事不過三”,都第三次了,該看點真東西了。

              / 03 /

              誰在怕科創板?

              對科創板真正的、眼前的擔憂其實不是改革到底走多遠,而是迫在眉睫的一二級市場國內估值倒掛問題。

              誰在怕科創板?——那些估值虛高的科技公司。

              不可否認的是,2016年以來的技術創業浪潮中,一些公司持續不斷地獲得了大額融資和高估值,但整個市場也存在追風口、估值虛高的問題。

              以人工智能領域為例,中國目前已成為全球最大的AI投融資市場。

              據工信部下屬的中國信息通信研究院信息,2018上半年全球人工智能領域投資額達435億美元,中國獨占其中的317億美元,中國AI企業融資總額占全球的70%。據2018年10月中國貨幣網發布的報告,中國有14家人工智能獨角獸,總價值達405億美元,平均估值接近30億美元。

              中國大陸的AI公司的估值普遍比美國、香港同類型公司高3到4倍。

              但高估值的另一面是,不少企業存在人力成本高(人工智能領域薪資高漲)而商業模式尚在摸索期,收入少或不穩定的情況。

              這樣的公司即使估值達到上市標準,未來能否經得起信息更公開透明的二級市場的檢驗,還需觀望。

              況且,在去年的赴美、赴港扎堆上市潮中,本來被一級市場追捧的小米、美團、蔚來等科技創新型企業,都經歷了預期估值的大幅下滑或破發。

              據「尋找中國創客」統計,截至2018年12月18日,中國共有33家新經濟公司在境外上市,其中91%的公司破發,79%的公司市值下跌,18%的公司市值腰斬,最大跌幅超70%。一級、二級市場已出現嚴重估值倒掛。

              這種倒掛現象可能在科創板初期延續。一些此前被看好、熱炒的“首批科創板公司”,或許根本不會馬上上市,或表現低于預期。于是在科創板這個大機遇面前,一個神奇的現象是:部分估值特別高的公司及其投資人反而正處于焦慮中。

              但局部的焦慮,對大環境是利好。一級市場的估值邏輯將被調整,甚至重構。

              科創板是一塊新的試金石,但是真金便不怕火煉,是騾子是馬,拉出來遛遛。

              / 04 /

              這不只是他們的戰場

              按照現在的節奏,3月2日起,擬登陸科創板的公司,已可以向上交所遞交IPO材料;6月,市場將迎來首批科創板上市企業。

              由于科創板的創新制度——上市前5日取消漲跌停板限制,且5日后的漲跌幅也從主板的10%擴大為20%。所以在開市初期,很可能會出現股價震蕩、波動,部分公司的股票甚至可能破發。

              未來的關鍵之一就是:遇到波動時,有沒有定力。首先是監管方有沒有定力。

              雖然科創板50萬金融資產和2年投資經驗已卡掉了一大批“小散”,但符合條件的個人投資者還是有300萬;且資產多少并不是衡量一個人理性與否的標準。大部分個體都容易被投機心蠱惑。對股民說:“投資有風險,入市需謹慎”,就和對煙民說:“吸煙有害健康”效果相似,聊勝于無而已。所以科創板依然要面臨散戶投資非理性的隱憂。

              越是如此,監管方越是要保持定力,不能重蹈“打補丁”式監管的覆轍。就像2月27日,證監會主席易會滿在設立科創板并試點注冊制的新聞發布會上說的:“敬畏市場、敬畏法治、敬畏專業、敬畏風險。”

              更重要的是,公司主體和整個商業環境的定力。

              科創板真正值得關注的地方“在股不在板”。

              科創板百般心思均為“筑巢引鳳”,一個平臺的規則再完美,保障再堅強,如果沒有足夠多好公司的股票在此交易,平臺只是“空中樓閣”。

              如今,A股市場已有3000多家上市公司,加上境外上市的企業,數量已足夠龐大,市場是否儲備了足夠多的優質科創企業?好的科創企業在哪里?還將從哪里來?

              科創板的萬里長征之路剛剛開始。這不僅是證監會、上交所、金融從業者奮斗的戰場,而是整個中國科技創新市場參與者的共同考卷。

              而這道考卷的第一題便是:究竟什么是好的科技創新企業?

              科創板意味著市場亟需對科技創新企業形成評價“標準”。

              2019,亟待重新定義頭部。

              中國尚未形成評價科技創新企業的統一估值邏輯。在一級市場信息嚴重不對稱的情形下,估值主要有賴于創始團隊的能力、投資機構間的默契,但二級市場并非如此。而科技創新本身的大投入、長周期、高風險屬性和其商業模式的創新性,與市場上已有的上市公司相比有更多不確定性,使得科創企業的成功是小概率事件,估值更不能直接照搬A股邏輯。

              從審核制到注冊制,對企業的評價權交回市場,這是權利也是壓力——更廣泛的投資人群亟需主動補課、提高認知,真正理解什么是好的科技創新企業。

              無比期待2019年,優秀的企業褪去面紗,給我們這個問題的答案。


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